株価評価が将来の収益よりもリターンに左右される理由

Aug 20, 2023

ウォートンなどの専門家らによる新しい研究論文「リターン・ドミナンスの復活：収益性の分解価格の断面図。」 この発見は、株価収益率は将来の利益よりも将来の収益性とより強く関係しているという一般的な考えに新たな側面を加えた。 この論文は、ウォートンのジェイコブス・レビー・エクイティ・マネジメント・センター・フォー・クオンティティブ・ファイナンシャル・リサーチから2023年の最優秀論文賞を受賞し、9月のフロンティアズ・イン・クオンティティブ・ファイナンス・カンファレンスで表彰される予定です。

リカルド・デ・ラ・オー氏と論文の共著者であるウォートン大学のショーン・マイヤーズ金融教授は、「割高に見える株や株価収益率（PER）が高い株は、これまで考えられていたよりもはるかに低いリターンをもたらすようだ」と述べた。南カリフォルニア大学マーシャル・スクール・オブ・ビジネスの金融およびビジネス経済学の教授、シャオ・ハン氏、ロンドン大学シティのベイズ・ビジネス・スクールの金融講師。

「これは特に非常に長い地平線に集中しています」とマイヤーズ氏は続けた。 「（倍率の高い株が）すぐに非常に悪いリターンをもたらすというわけではありません。 しかし、これらの企業を長期にわたって追跡すると、その利益が私たちが考えていたよりもはるかに低いことがわかります。」 この論文は、1963年から2020年までの10年間のローリング期間にわたるすべての米国上場株式の評価額を分析しました。 この論文のモデルでは、業界のベンチマークと全企業の平均 PER 倍率を使用して、何が高い倍率を表すかを決定しました。

この論文は、評価比率の「横断的ばらつき」の75％が将来の収益の差異に現れ、残りの25％が将来の収益の伸びに反映されると述べ、主要な調査結果を要約している。 言い換えれば、投資収益率は企業の株価評価を促進する利益の伸びの 3 倍でした。 マイヤーズ氏は「企業間の（株価収益率）倍率の違いは、倍率の高い企業の将来の収益低下をほぼ予測しているようだ」と述べた。 「高倍率企業が実際に同業他社よりも利益成長率が高いということを示すものではない。」

マイヤーズ氏は、高倍率株の評価額が当初高かった理由を説明するのは難しいと述べた。 「倍率が非常に高いこれらの銘柄は、その後も異常な利益成長を遂げることはありません。 むしろ、時間の経過とともに価格が徐々に下がっていることがわかります。これは、価格が最初から高すぎたか、事前に特定されていなかった非常に大きなリスクプレミアムが存在していることを示しているようです。」

「割高に見える株、株価収益率（PER）や倍率が高い株は、これまで考えられていたよりもはるかに低いリターンをもたらすようです。」— ショーン・マイヤーズ

同紙によると、将来の収益の伸びよりも株式評価比率を大きく左右するのは、リスクプレミアム（特定のリスクをヘッジするため、人々が特定の銘柄に多く支払うこと）またはミスプライシングのいずれかであるという。 この研究では一般に、高倍率を運転する際のリスクプレミアムに対する支持が不十分であることが判明した。 「リスクプレミアムに基づいたモデルは我々の結果と一致させるのに苦労しているが、ミスプライシングに基づいたモデルはより良いパフォーマンスを示している」と論文は述べている。

株価倍率が高い企業は「成長企業」と呼ばれ、現在の収益に比べて株価が高くなります。 これらの利益が急速に成長すれば、その高価格に見合った収益が得られるとマイヤーズ氏は述べた。 「しかし、それらの企業が同業他社よりも早く成長しないのであれば、それらの企業を成長企業と呼ぶのは誤りです。 そして、実際には（同業他社よりも）大幅に早く成長するわけではないため、最終的には収益が悪化することになります。」

倍率が高い株が必ずしも投資家を失望させるわけではありません。 マイヤーズ氏によると、上昇局面で高倍率株を購入すれば、つまりピークに達する前に比較的低い価格で購入できれば、投資家は確実に高いリターンを得ることができるという。 しかし、そのような利益の軌跡は長期的には存続しません。 「十分に長く待てば、ほとんどの企業の倍率は時間の経過とともにバランスが保たれる傾向がある」と同氏は付け加えた。 「最初の数年間に一時的な上昇があれば、大きなリターンが得られるかもしれません。 しかし最終的に、6年目か7年目になると、平均してほとんどの企業の倍率は時間の経過とともに、たとえば5年から10年の期間で収束することがわかります。」